港股开户完毕

今天上午开完港股户头了，招商证券（香港）的，骗那个经纪说我有100万的资金，哈哈。不过还是没有开保证金账户，那个风险太大了。
先观望一段时间，择机出海。
那边没有涨跌幅限制，万一一天跌掉30%就傻掉了。所以买股票的话，还是拿出一小部分资金买权证来杠杆对冲下风险，做一下portfolio insurance。
剩下的一个问题，就是实时行情了，再研究一下。

外汇形势

先看欧元美元
再看美元日元
美元大涨：The dollar smile theory (美元微笑定律）
日元大涨：Cancellation of carry trade （日元套息交易解除）

近期全球股指的大跌，更多的是日元套息交易解除造成的。当世界上最后这点资金都出场了，离底也不远了。

心灰意冷时看看以下两张图

道指100年

恒指40年

未来操作策略

切实加强趋势分析能力
以价值投资来选股 以技术分析来交易
多看少动 积累经验 增强信心

对未来充满希望

引一段文字，增加自己的信心
“让我们回溯历史，到中国经济的前期低点：1998-1999年。当时GDP增速下滑到 7.8%和7.6%，甚至有权威经济机构称，当时实际经济增速低于7%。当年的规模以上工业企业利润和上市公司利润都出现了负增长，上市公司的净资产收益率（ROE）从1997年的13.6%下滑到2000年的9.1%。但是，即使在那样恶劣的经济条件下，许多公司仍然获得了惊人的增长。在1997年 702家上市公司中，有248家企业在1998-2000年连续三年净利润正增长，其中173家企业3年的平均净利润增速超过20%。不仅如此，在173 家企业里，有87家公司每一年的净利润增速都超过20%。”

关于房地产未来走势

这一段来自万科总经理最近的一封致员工的信：

“我们能够判断，行业资金紧张的局面在数年内不会改变，行业调整将更加强化这一特征，调整期内住宅施工和土地购置减少已经成为必然。而这将带来两个方面的影响。一方面，这将深刻影响短期和中期的未来住宅供应，决定了价格调整结束的最后期限。另一方面，这将带来土地市场的机会。而调整发生得越剧烈，它的这两方面影响也就将越加强烈。”

对于这一点，我的理解是：
房地产资金偏紧->甩卖存量房屋来获得资金->价格持续缩量下跌->存量消耗殆尽、价格底部形成->新一轮的上涨。新一轮的上涨主要由于两个因素：第一，由于行业调整期间，住宅施工及土地购置的减少，造成底部形成之后新屋供给不足；第二，递延的购买需求入场、投机资金入场。

其次，对于房地产企业而言，“剩者为王”效应将充分体现：在调整期，握有大量现金的开发商不会倒闭，能够低价收购其他开发商的楼盘、土地等资产，能够自己低价新建楼盘储备，能逢低在一级市场买入大量低价土地储备。

招商银行跟踪分析19/10/2008

事件：收购永隆银行
目前已展开开始对永隆银行的全面要约收购，已持有75%的股份，达到退市警戒线。如果在截至27日前，招行拥有90%以上股份，将可以强制进行要约收购，完成永隆银行的私有化。反之，招行就要向公众出售部分股份，使得永隆银行继续得以上市。“永隆银行的股东结构显示，除了招行已于9月30日完成收购的53.12%股权外，公众人士持股36.99%，永隆原有大股东伍氏家族控股的永时实业公司持股9.44%，及永隆董事持股0.45%。”也就是说，目前招行将永隆银行私有化的概率还是很大的。

如果没有完成私有化，永隆银行将继续上市。而永隆银行目前是由于招行全面要约收购价支撑才得以维持目前157块的股价。一旦永隆银行继续上市，其股价将大幅下跌，可能多达50%。而这样的话，招行年报中就要按公允价值计提永隆银行长期股权投资的损失。至少有几十个亿吧。招行今年利润就惨了，步平安后尘。

根据以上的分析，如果我是公众持股者，那么我肯定会把永隆的股票出售给招行。也就是说，如果没有第三方出来搅局，在二级市场收购永隆0.11%以上股份的，招行必定能完成对永隆的私有化。完成私有化了，理论上来说，招行还是应该参考同类银行的市价计提损失的。不过实务上的话，招行应该会计提比较少的损失吧。

按目前的经济形势，房地产泡沫的破灭、企业盈利下降将对银行盈利造成较大的影响。招行的股价很可能进一步下跌，现在要不要抛呢？很犹豫。。。

经济形势简评19/10/2008

终于花两天时间把从业资格考试考完了。这个考试太恶心了。Anyway，过去了。
两天没接触市场，形势已经开始有些变化了。
主要是两件事情：

第一件，关于房地产市场的，各地政府开始救市；住房建设部回应“允许各地尝试救市措施”，国务院常务会议说要降低房产交易税，鼓励居民购房；国外投行开始甩卖上海的楼盘。“金九银十”过去了，房地产成交十分低迷。量是价的先行指标，房价后面应该要开始缩量下跌的过程了。所以，政府开始调控了，想要盘活楼市。我的观点是中短期难以改变楼市的跌势。首先，流动性紧缩了。与去年相比，股市下跌、大宗商品价格下跌、金融危机消灭了很多流动性，很多流动性也乖乖地回到银行定期了，开始凝固了，没有资金推动维持高房价了。其次，深圳等地楼市的下跌使很多投机客资金链断裂，造成了市场的恐慌，现在的投机客中短期应该都不敢再高位接盘了。再次，楼市里的隐形外资将随着投行资金的撤离而撤离。还有就是，市场已经形成了楼市价格下跌的的预期，短期内难以改变。随着投行的撤离，最坚挺的上海楼市应该要迎来凌冽的跌势了。这是人们群众喜闻乐见的，哈哈。再今后的一年时间，也许我们会不断看到开发商倒闭、投机客跳楼和业主大闹开发商的新闻。楼市要回暖还早着，就算中央调控也没用。中央调控历来是反向指标。

第二件，关于银行业的，引用如下：
“银监会认为，目前国内经济风险存在于四大方面：一是通胀转向通缩的可能性在增大，二是国内资本流入转为流出的可能性在增强，三是信贷紧缩形势下，国内的非法集资形势比较严峻，四是中国经济不稳定的因素在增加。
　　而具体到银行业，部分产业领域的信贷风险、集团客户风险、房地产信贷风险、表外业务风险、操作风险、对外投融资风险等，都将日益显现。”
对于我们有几点启示：第一，适度把握通缩形势下的债市机会；第二，国内资本流出将进一步造成股市及楼市的下跌；第三，关注银行业的房贷情况；第四，关注经济衰退情况下，银行业大集团客户的贷款质量问题。
“10月16日，花旗集团第三财季损失28亿美元，并已经削减11000个工作岗位；瑞银集团迫于艰难的形势，不得不接受政府提出的高达592亿美元的援救计划；德联邦议院通过了近5000亿欧元的救市计划；韩国股市汇市全面下跌，国内7大银行陷入困境，韩国政府紧急磋商救市。”
金融危机继续向纵深发展。sigh...

总结：房地产市场下跌趋势不改，上海将迎来大跌。房地产泡沫的破灭将对银行业贷款质量造成影响，重点关注。金融危机继续加重，并将逐步向实体经济施加影响，影响企业营业利润，对银行业贷款造成影响。

zz债市投机倒逼下 央票发行戏剧性转换

我的评论：目前债市实在是太疯狂了，机构开始搏傻了，还是货币市场安全。


本周二，例行发行的一年期央票，其发行方式突然发生了戏剧性的转变。

　　10月13日傍晚，按照以往操作，央行于官方网站公布了第二天的央票发行信息。该信息显示，央行将于14日发行1年期央票，最高发行量600亿元，并以价格招标方式进行。

　　所谓价格招标，也就是在控制发行规模的前提下，公开市场业务一级交易商以价格(利率)为标的进行投标，价格(利率)由竞标形成。

　　但是不久，央行就改变了操作模式。

　　债券业内人士透露，央行实际上并没有用价格招标方式，而是采用了数量招标的方式，明确给出收益率为3.7022%。

　　央行的这种转换鲜有前例。但债券研究人士指出，在一定程度上，是债市近期的疯狂倒逼了央行的“反转”，央行希望控制市场的投机狂热，并进而控制超速调整的债券价格。

　　疯狂债市

　　近两个月来，债市的疯狂程度超出了市场的预期，收益率超跌、机构大举增仓，一切变得热气腾腾，弥漫着投机的气息。

　　而8月份是一个分水岭。此时，通胀指数的下调、经济衰退的担忧而产生的降息预期，是导演债市疯狂的最佳诱饵。

　　从8月11日开始，受3年期央票停发、CPI指数回落、国外大宗商品价格大幅回落、央行出人意料地降息并降低存款准备金率的影响，在债券一级市场的推动下，债券二级市场开始了一波迅猛的牛市行情，债券收益率开始快速下调。

　　9月初新发的5年期国债利率为3.69%，低于市场预期20BP；在中秋节后新发的10年期国债利率3.68%、5年期金融债利率3.90%，均低于市场预期20~30BP；9月24日，新发三年期金融债利率为4.02%，10月8日新发的5年期金融债招标利率为3.70%，这些利率均包含了未来一年央行要降息4-5次的预期；10月13日发行的3年期国债招标利率为2.64%，此前的市场预期为2.9-3%。

　　8月15日以来债券市场收益率已经回落超过150基点，降速之快，不仅让市场惊叹，不少机构甚至来不及反应，从而丧失了最佳的建仓时机。

　　债券分析师指出：“最好的时机也就是8月底到9月上旬的十多天时间内，但是那个时候大家往往都还猜不准，谁都没有想到后期的调整会如此之快。”

　　在这种疯狂的行情之下，各类机构投资者开始疯狂涌向债市，甚至出现了“债券放大”配置，不少分析师感觉“债市疯了”。

　　统计数据显示：9月份，全国性商业银行债券托管量增长明显，当月增持2264亿元，保险公司增持1083亿元，基金公司增持1008亿元，这三大类机构，成为最主要的增持力量。

　　由于大家对未来的降息预期强烈，并认为收益率会继续下跌，不少机构对债券的追捧与增持达到了“狂热”的程度，不惜“放大交易”，希望尽早入场。

　　即在资金有限的情况下，为了多持有债券，以债券质押回购的方式，在银行间市场融入资金，然后再以融入所得继续买债，以此往复。从而以有限的资金得到更多的债券。

　　不少分析师指出，这个已经成为9月份以来绝大多数机构的选择，“大家几乎都在做放大”。

　　国庆以后的债券市场，已经越来越像6000点之前的股市，很多人知道有风险，但是都在拼命的买。

三大风险
　　如此疯狂的认购情况下，导致了债市收益率的超调。
　　债券研究人员分析，从10年国债的发行历史来看，收益率最低的水平为2002年4月的2.54%，当年发行的30年国债利率为2.9%。而目前10年和30年国债收益率已经达到3.05%和3.52%，也就是说和历史最低水平仅相距60BP左右。2002年的1年期定存利率为1.98%，而现在为3.87%，从这个角度来理解，目前的收益率水平已经消化了未来近4次的降息预期。
　　而在当前大量机构“放大增持”的情况下，债券的投资三重风险已经隐隐可见。
　　风险之一在于，债券收益可能已经无法覆盖质押回购的融资成本。推高融资成本的原因来自两方面：首先，由于银行存款定期化趋势明显，银行资本成本明显提高，从而抬高了回购的成本；其次，由于大量机构采用债券质押回购融资，以继续买债，进而导致银行间市场资金紧张状况自国庆前一直持续至今，回购利率也居高不下。当前，7天期质押式正回购利率一直无法回到3%附近。
　　资金吃紧，成为大家的普遍感觉。有债券交易人员指出：“从央行10月份降息之后，一直到本周二，市场资金都很紧张，不少客户想在货币市场借钱根本借不到。”
　　资金吃紧和收益率的不断下跌，是现在债券市场上最大的悖论。而债券收益的回调将是另一大风险点。
　　有分析师认为，债券的收益率波动总有一个范围，不可能无限上调或下跌，而当前的债券收益率已经超调，在此种情况下，如果未来收益率出现回调，那么债券的价格就可能下跌，就可能出现账面浮亏。
　　第三重风险是，如果融资到期，是否还能继续以可接受的价格融到资金，否则资金链将成为问题。
　　央行出手
　　也许，正是基于上述种种风险，并从自身维护货币供应量和利率基本稳定的天职出发，央行开始苦心调控市场的投资行为。
　　从9月26日那周开始，央行开始连续三周维持净投放格局。近三周净投放分别达到2003亿元、230亿元、424亿元。
　　分析师指出，这一方面反映了市场资金面紧张，所以央行用净投放向市场释放资金；另一方面，也是维持利率稳定的举措。
　　而本周二，央行改用数量招标方式发行，一方面是由于机构的超额认购倍数太多，“不少机构超报了认购需求”，如果完全不干预价格，不少机构预期一年期央票收益率很可能从之前的3.9%左右，锐降30-40BP，而调整到3.5%-3.6%附近。
　　如果这一幕出现，债券收益率的下跌将更为剧烈，而大家降息的预期也会更加强烈。而显然央行已经意识到了收益率的超速调整，并不希望维持现在的加速下调格局。
　　“所以，从一定程度上，以前是债券市场收益率跟随央票走，而这次是债市倒逼了央票收益率的调整。”某债券分析师指出。
　　但是，也有分析认为，央行这样可能只是减缓加速下调的速度，但是在预期强烈的情况下，继续下调仍将继续。

A股太贵，还是做港股吧

看了看港股，真的很便宜啊
就以巴菲特买的比亚迪股份为例，他买的时候7块多，现在15块多。那么现在比亚迪的市盈率多少呢？只有5倍不到，而且股价在净资产以下。
便宜的股票一大片，好的公司也一大片：味千拉面、腾讯、百度、小肥羊、汇丰银行、渣打银行。。。太吸引人了

不过话说回来，H股还是有很多不好的地方。首先，即时行情都不是免费的，要出钱；其次，每笔交易佣金最少100港币；再次，交易规则之类的东西我不是很熟悉；还有，我看不到wind里面免费的机构研究报告了。

不过这些跟其价格相比，都不值一提，慢慢研究吧。难怪很多高手现在都不做A股了。

还是太心急气躁

开盘集合竞价忍不住又去买招行了，虽然后来撤单了，但不知道怎么却又成交了，导致后来又低价卖出。
早上的思路是，美国欧盟退出巨额援助银行系统的计划，大摩和小日本的交易也成交了，全球股市暴涨，基本上金融危机最黑暗的时刻过去了。恐怕银行股要进行价值重估了，三季报出来可能都没机会了。
后来看了“老大”的一篇“任他利好频出，我自岿然不动”。其中有一句话“9.19都那么短命，又何况这一次呢？”。想想也是，经济衰退正开始，股市的大势肯定是继续下行，银行股重估也重估不到哪去，总体肯定是保持下跌态势。而且昨天多头的利好传闻也落空。
虽然亏损不多，但又是自己的错误操作，在这里记录下来，以后提醒自己。
2008-10-14 9：25 招商银行 买入 600 15.99
2008-10-14 9：49 招商银行 卖出 600 15.78

以后操作策略
等待三季报出来，观察盈利情况，15元以下少量多次吸筹

稍微安慰一点的事情是，在老爸的操作下，111039得以在周一高点出货，赚了一些哈哈
这两天债券市场开始调整了，比我预料的快乐很多
唉。。。市场真是难料
还是把握大势+价值投资比较容易进行

后期关注的行业及股票

金融行业
相对而言，这是我比较熟悉的一个行业，毕竟我能够理解他们的业务，知道他们哪些因素会影响他们的盈利，他们未来将走向何方，他们的竞争优势是什么。不过，正如下面讲的，整个金融业都具有一定的周期性。
银行业：这个就不多说了，招商银行。
保险业：我目前比较看好的一个行业。理由是中国的保险的未开发市场还很大。一线城市还有很多人没买过保险，更别提二三线城市和正在城市化的广大农村了。从资产规模上看，保险业也还有很大的发展。全球最大的资产管理者，不是共同基金、不是投资银行，而是保险业。中国保险业管理的资产规模还是很小的，还有很大的发展空间。
证券业：就是券商了，老美喊投资银行。中国的证券业也是很落后的。证券公司的绝大部分收入来自于佣金，周期性很强，和国外的投行比起来差很多。也许十年之后，中国也会有自己的高盛。不过证券公司再怎么发展多元化业务，也注定是个周期性行业，没办法。一到熊市，证券发行少了、证券交易也少了、自营业务也资产缩水，盈利注定要大幅下降。而且如果碰到金融危机，就非常危险，面临倒闭。

房地产业
房地产这一次肯定杀估值杀到死。中国的房地产业未来肯定会迎来大发展,中国的房地产企业现在还太小了。而且房地产业是一个剩者为王的行业，谁能在冬天活下来，谁就是王。
具体关注万科

消费品
这是一个很不错的行业，抗周期性，高成长性，容易形成壁垒,资本性支出少，毛利率高，业务的可复制性很强，可扩张的空间非常大。难怪巴菲特总是在这个行业里面选公司。也难怪这个行业出现那么多的大牛股。
酒类：贵州茅台、泸州老窖、金枫酒业（就是原来的第一食品）
服装类：美邦服饰（很不错的公司，不过40多倍的pe让人望而却步）、七匹狼

连锁零售业
也是很不错的行业，理由基本同消费品，就是毛利率低了很多，不过其业务复制性非常强。
苏宁电器、国美电器（港股）、味千拉面（港股）

IT
这应该算是我最熟悉的行业了。不过人们总是给予高科技公司太多的期望，pe高得吓人，自然其吸引力就小很多了，而且A股的IT股票还是太少了，优质公司基本在H股。

制药业
这也是一个产生大牛股的行业，可惜我对这个行业真的不是很了解。

zz保险股：要看内含价值

今年一季度以来，A股指数由5000点以上高位一路跌破3500点整数关口，跌幅达34.1%，成为全球跌幅最大的股市。保险A股也未能幸免，出现集体沦陷，下跌幅度甚至超过了大盘。在股民的一片声讨中，保险股甚至被拉出来当了大市暴跌的“替罪熊”——再融资、大小非解禁、减持口水风波、投资收益浮亏等问题纷纷归罪到保险股身上，使得保险股越来越难以褪掉自己身上的一身熊皮。 　　

但是，在保险股暴跌的同时，保险行业的基本面却依然被看好，众多券商分析师在行业评价时都对保险业给出了类似“业务拓展能力依然保持提升，业务规模不断扩大，经营绩效强劲增长，综合业务开拓初见成效”的评语。究其原因，除了市场大环境，资本市场上的估值手段与保险股自身的价值判断存在差异，许是一个重要原因。 　　

一般而言，判断一只股票的好坏往往采用市盈率和市净率两个指标，但对于保险股来说，市盈率与市净率却存在着难以全面反映其真实价值的缺陷。因为保险公司的经营业绩具有明显的延迟性，传统寿险保单收入的实现过程一般可长达20年以上，同时为了提高代理人销售积极性，签单生效后第一年给与寿险代理人的佣金比例最高，体现在报表中就是经营费用集中在第一年。这种情况下，从市盈率的指标来看，每股盈利仅能反映当年的情况，却看不到此后明显增高的盈利。另外，在市净率估值法中，其净资产价值（账面价值）不包含有效业务价值。因此，估值结果一般要小于保险公司的实际内含价值。正是从这样的角度分析，有市场专业人士认为，同样是两倍市净率，保险股要比银行股更具有长远的投资价值。 　　

如果仅仅是短期内观察上市公司股价，市盈率、市净率的指标无疑具有参考价值，但从保险公司长期发展的角度来看，内含价值却能够更充分地体现出保险公司的真实价值。也正是出于这个原因，资本市场上对保险公司估值的时候越来越多地采用了内含价值这个数据。

房地产市场分析

讨论：有一种观点，认为放松货币政策将使得几年来的房地产调控功亏一篑。这里我们的观点是：第一，降息和降低存款准备金率不一定意味着开发商的日子就好过了，央行还是可以控制银行给开发商的贷款额度，证监会也可以控制开发商的股权债权的融资渠道；第二。。。。

当前债券投资分析

分析遵循这样一个思路：首先，我们需要判断目前的利率走势；如果确定未来利率肯定下降的话，那么我们就要看当前的债市的收益率是否过低（也就是债市里面是不是有泡沫了）；如果认为目前债市定价基本合理的话，我们就要选择合适的品种进行投资了。

当前利率走势
我们的判断是：利率未来是看跌的。
看多原因一：全球由流动性过剩转向流动性紧缩。这是最根本的原因，后面几点其实都可以说是这一点的表现形式。资产泡沫的破灭消灭了很多流动性，恐慌情绪导致全球流动性凝固。

看多原因二：通胀基本结束。这一点我们在八月份的时候就基本肯定了。我们回顾一下此轮通胀的原因。CPI的上涨，很大一部分是粮食价格的上涨。看一看国际粮食期货市场就知道了，这一要素目前不存在了。国内猪肉也开始降价了，稻子跌成猪头了。再看PPI的上涨，主要看三个部分——原油、金属和煤。很明显，国际大宗商品期货市场的价格走势已经说明问题了。十月的PPI可能出现骤降到4%～5%。央行没有必要紧货币来控通胀了。央行的货币政策必定向保增长倾斜。

看多原因三：全球央行大幅降息，如果中国不降，rmb升值压力非常大。这无疑本已很受伤国内出口产业造成更沉重的打击，导致经济进一步下滑。

看多原因四：经济不景气，降息有助于降低企业融资成本。

看多原因五：避险资金肯定汇聚在国债上，将进一步推高国债的价格。 原理有点类似于“美元微笑定律”。



债市价格情况
首先，我们来回顾一下历史。来比较一下目前5年期国债和5年期定期存款的利率情况。

“很明显，目前流动性利差到了近两年的高位。债市投机氛围浓厚，价格透支了，后面是大幅调整。目前应该清仓出场。后面也不用分析了。 ”引号内的部分是我最初的错误分析。经过和校内xwl大牛的讨论，这里应该如此解读：国债收益率的大幅下降表明市场基本上已经认为未来央行会大幅降息100个bp左右（大致是这个数据）。的确，价格已经透支了大部分预期。而且，国债的收益率已经逼近了06年牛市的水平。但是这个预期非常强烈，且该预期很可能实现，所以对国债价格的支撑力度应该是很强的，是不会出现大幅调整的。再考虑到央行有可能实行比预期更大规模的降息，国债收益率有可能进一步走低。最近的存款准备金率下调、银行惜贷、股市下跌及债基规模的迅速扩大而进入债市的大量资金对国债的支撑力度也很强。鉴于目前的形势，国债仍是一个不错的资产配置。不过需要注意的一点是，债市目前有很多避险、投机资金，一旦经济企稳，降息预期没有完全实现，这些资金肯定大幅撤出债市，引起收益率急升。和股市搏傻一样，接最后一棒的最惨。

投资品种选择

第一个要解决的问题是国债还是企业债。我们的选择是国债。首先我们来看看五年期国债与企业债的收益率走势。两者利差基本稳定。


但是考虑到目前国际经济形势比较糟糕，很难说未来会演化成什么样。如果经济形势进一步恶化，导致国内企业偿债水平大幅下降的话，将引发市场对企业债的深重担忧，使得其价格走低。而此时，大量的避险资金必定全部涌向国债。相比之下，我们理应选择国债。

第二个要解决的问题就是国债中品种的选择。选择的几个标准：1.交易所国债 2.交易比较活跃，流动性好 3.修正久期和凸性比较大，这样我们可以从降息中获得更多增值。 4.YTM与其剩余期限比较匹配，没有被过度炒作或冷落。经过筛选之后，两个比较好的品种是010303以及010004。010303的优势是修正久期比较长，并且ytm也还不错。010004的优势是与其1.5年的久期相比，其3.7%的ytm具有非常大的吸引力。 (现在终于知道了，0100004之所以这么高的ytm是因为他是浮息债.)

总结及操作策略
目前债券市场收益率已经透支了降息预期，除非未来央行实行极低的利率。债券价格上涨的机会已经不多。

投机策略：卖出所有企业债，转投国债010303。每天关注债市资金状况，不行就逃命。(这就是投机做短线啊，搏傻)

投资策略：卖出所有企业债，退出债市，进货币市场基金，等待机会杀回股市。

短期经济形势分析

这篇文章将对中国短期的经济形势进行分析，中长期的颇为复杂，以后再说吧，现在没什么时间。

对于目前的经济形势，我们的观点是经济衰退趋势已定，但是不会出现类似1929～1933年期间的大萧条。

首先我们来回顾一下，大萧条是如何发生的，其原因是什么。以下内容主要来自Mankwi宏观经济学中的思路。解释经济周期波动肯定是用ISLM模型了。目前宏观经济学界的看法主要有两种：支出假说以及货币假说。分别从IS曲线和LM曲线两个角度来解释大萧条发生的原因。

先看支出假说。这个观点认为萧条主要是由于IS曲线的紧缩性移动造成的，即消费、投资及政府采购的大幅减少。那么为什么消费和投资会大幅减少呢？理由有以下几个：股票市场的崩盘、房地产市场的崩盘以及银行管制不足而造成大量破产并最终导致银行惜贷、民主党过于关注财政赤字。

再来看货币假说。这个观点认为萧条主要由LM曲线的紧缩性移动造成的。回顾历史数据，我们可以发现大萧条期间美国的货币供给大幅度的减少，导致经济缺乏流动性。这被认为是导致大萧条如此惨烈的一个重要原因。

我们再来看看日本从90年代初开始的长期衰退，虽然没有大萧条惨烈，但是时间却一直延续至今。同样，日本的衰退也源于资产泡沫的破灭——股市崩盘、楼市崩盘。日本的银行也出现了很大的危机，坏账很多，开始惜贷，造成国内投资的大幅缩减、企业融资困难。

接着，我们来看看美国是如何走出大萧条的。答案是罗斯福新政。我比较熟悉的是他立即采用了扩张的财政政策，加大政府采购和投资。其他的措施，我目前还不是特别清楚，暂时没找到资料。我估计货币政策也是放松了，印象中对银行业也进行了改造。总之就是，首先要用政府财政的力量，让整个国家经济恢复运转，加大政府采购和投资。这样人民开始找到工作，收入增加，消费也增加。接着开始恢复银行业的间接融资功能，为整个社会的经济活动输血。

那么日本又是什么原因没有走出衰退呢？日本的情况比较复杂，跟日本的政治不稳定有关系。日本的银行业问题也很大。具体就不分析了。以后有空了再好好研究吧。

我们再来看看目前的经济形势。同样起源于泡沫的破灭。太阳底下没有新事物。人类的盲目乐观、央行释放出太多的流动性、资产价格的膨胀、过多的bad loans。然后突然之间，全球的泡沫破了。首先是房地产泡沫的破灭。美国首当其冲。房地产价格疯狂下跌，房屋购买欲降低，房价又跌得更厉害。然后就产生了各种bad loans，随之而来的是金融资产泡沫的破灭。初级商品泡沫的破灭。接着金融机构产生很大的问题，流动性凝固，融资功能萎缩。房地产投资的迅速减缓使得整个经济各个行业出现衰退。接着消费减弱，实体经济开始下滑。流动性的凝固又进一步减少了整个社会的投资减少。这就目前这一次经济衰退的发展过程。

那么我们来总结一下衰退发生以及恶化的原因。首先，衰退起源于资产泡沫的破灭，使得经济的消费、投资减少（尤其是房地产投资）。其次，资产泡沫的破灭使得金融系统产生大量的不良贷款，金融系统深受拖累，开始出现金融危机。接着，以前过剩的流动性由于资产泡沫的破灭消失了不少，金融系统开始惜贷，导致全球流动性凝固（现在的表现就是LIBOR飙升）。最后，企业难以贷到资金进行投资活动，消费和投资开始交替下降，经济开始萧条。当然，这个时候如果发生通缩，将进一步削弱企业投资的欲望。

再回到我们最初的结论。为什么这一次的经济衰退不会导致大萧条呢？关键在于这一次的金融系
统与往不同。首先，银行这一主要的金融中介没出大问题，坏账银行都打包出去卖给投行、HF了。虽然这一次银行有不小的损失，但至少还没到伤筋动骨的程度。等一段恐慌情绪结束之后，银行能很快地恢复过来。而且7000亿的救援方案开始购买金融系统的坏账，帮助他们轻装上阵。更重要的是中国的金融系统基本上没有受到什么伤害。其次，这一次全球的央行没有犯根本性的错误。在大萧条中，fed坐视不理，大幅减少货币供给，加剧了流动性的凝固。但是在这一次金融危机中，我们看到各国央行大幅降息，不断注资，从一定程度上缓解了危机。fed这一次更是开始直接向企业提供贷款，帮助企业度过难关。再次，中国的现代化、城市化进程正进行的如火如荼。这里的消费、投资和政府采购需求是很大的，即使我们净出口受到很大的影响。所以，我们相信这一次不会导致大萧条。当然，经济很快走出低谷也是不可能的，至少需要一到两年的时间吧。

那这一次的经济衰退如何结束呢？全球怎么开始新一轮的经济增长呢？首先房价要见底，目前的房屋存量要消耗掉。新一轮的房屋投资将拉动经济的增长。接着新能源、生物制药或者其他新的技术进步也许能带来新一轮的经济增长，具体就看美国的科学家们了。当然这一切还需要金融机构的资产负债表变得稳健起来，重新发挥他们的融资功能。至于中国，我们还很落后，还有很多需要发展，经济肯定还是会继续增长的。关键还是要拉动内需，不断推进城市化，产业结构升级，科技教育发展等。

关于大势研判——戴维斯双杀

如果划分地简单一点，整个熊市的下跌过程可以大致分为两个阶段——也就是所谓的“戴维斯双杀”。

第一个阶段——杀预期。在该阶段，由于实体经济开始走下坡路，原本膨胀的股票市场泡沫开始破灭。由于该阶段大部分公司盈利尚未出现下滑、或盈利下滑尚未体现在报表中，该阶段的下跌主要是由于投资者对于公司盈利前景由极度乐观变为嫉妒悲观，表现出来就是eps基本不变甚至上涨，但是pe却直流而下。如今年的银行股，无一例外的出现100%的高增长。但是由于投资者对其盈利预期的下降，股价猛跌。再如08年的有色金属、钢铁股，都是杀预期。

第二个阶段——杀盈利。在熊市的第二阶段，公司盈利增速减缓甚至负增长，表现出来就是eps增长缓慢甚至下降，从而造成股价的进一步下跌。以钢铁及有色为例，国内钢铁量价齐跌，有色金属期货价格也是一路直下，这两个行业的公司在今年下半年肯定面临着eps的大幅下降，从而造成股价的进一步下跌。根据彼得林奇的经验，这种周期型公司的股价在这一阶段的下跌幅度将没有eps的下跌幅度大，表现出来就是pe不降反升，形成pe的虚高（这种时候就是周期型公司的买点了）。对于这一部分，我的理解是由于第一阶段的恐慌的杀预期式下跌已经使得股价超额体现了eps的下降。故等到eps真的出现大幅下降时，股价的下降幅度反倒不是很大了。以钢铁股为例，目前不少钢铁股pe在5～6，假设未来一年eps下降50%，其股价反倒不会随之下降50%。估计股价可能随之下降25%左右，此时就会形成pe的虚高。但就届时7.5～9倍的市盈率而言，也算比较合理。当然，在这一阶段，一部分错误杀跌的个股反而会出现反弹。比如银行股，毫无疑问，如果继续跌下去，银行股绝对是错误的被杀跌了。等到今年年报的出炉，大家看到银行盈利表现超过预期时，银行股将迎来一波反弹。

反思

上午在-5%价位出掉了10%仓位招行
今天收盘招行跌停。

首先要反思的是为什么之前要加仓到40%的招行。
主要的问题还是，第一次经历熊市，对大势的把握不到位。

总结经验要从我为什么加仓的原因分析起。

第一，我认为招行在17块的价钱不会往下跌了。的确，就价值而言，招行绝对不止目前这个价，现在绝对是低估的。但是在所谓“熊市不言底”、“多头不死，跌势不止”的空头行情里，股票的价格会跌到令人疯狂的低位。第一点经验是，在熊市的时候不要看到股票被很大的低估了，就认为他不会往下跌了。

第二，我认为9.19政府出组合拳救市，大盘基本上到底了。我当时的判断是，7000亿美元的救援计划肯定会通过，中国政府也开始救市，大盘应该触底了。但事实证明不是如此，7000亿美元救援计划通过之后，全球股市继续下跌。中国出了一个融资融券的利好，股市依然重挫。那么，获得经验是，对于“何处是底”的判断应该从“为什么到顶”来判断。回顾一下，6000点的时候，大盘反转的原因主要是两个：1.大小非减持。2.最重要的一点，是美国次贷危机愈演愈烈，引发对中国金融业的担忧。 商品市场大牛市泡沫的破灭，使得有色金属板块为代表的诸多板块出现大幅杀跌。中石油上市之后，大幅拖累指数。随后演变为对实体经济增长下滑的担忧。造成两市全面出现杀估值式的下跌。基于以上的分析，大盘触底，并最终形成反转的话，以上两点因素必然需要出现反转。但是就目前的情况来看，以上两点并没有出现反转的迹象。首先，我们来看6000点大小非为什么减持。随着泡沫越来越大，大小非有获利了结的冲动。然后，随着经济形势的严峻，银行惜贷，大小非资金面偏紧，不得不出售股票获得流动性。虽然证监会出了一些政策，但大小非资金面偏紧的状况可以说没有得到明显改善。其次，很明显，这一次的经济衰退并未到底。相反的，实体经济的衰退才刚刚开始。故这一次股市的底也还未到。
那么，这一次的底要什么时候才会到呢？我觉得应该在美国经济开始复苏两到三个月之后。中国的实体经济很大程度上依赖于出口，尤其是对美国的出口。整个实体经济的好转必定要等到美国实体经济开始恢复才能出现，而且中国经济的恢复重新应该会滞后美国两到三个月的时间。具体是什么时间，就要看全球经济体的自我修复能力了。美国银行业贷款数量稳步增加应该是一个很好的经济回温的迹象。

第三点，我总是担心低点一去不复回，担心现在不买，过段时间就没机会了。总结的经验是：第一，大盘调整是一个相对较长的过程，不用过于担心丧失机会；第二，没有人能够非常准确地抄到底，不用太追求利益，还是谨慎一点比较好，资金安全摆在第一位；第三，除非大势一定，抄底不要用太多的仓位，留足现金补仓以及等待新的投资机会。巴菲特就总是留大量的现金在手上，等到好的投资机会。在熊市中，我们更是应该如此。

操作策略

今天清掉了10%仓位的招商银行
主要是考虑到目前仓位比较重，而宏观经济还未行至底部，以后可能还有长期的下跌过程。
仓位过重的话对以后补仓需要大量资金，从而没有资金捕捉市场上的其他机会，投资也过于集中。
目前计划招商银行价格跌至15元以下后，开始逐步介入。

目前在研究平安保险及中信证券两只股票，希望未来有良好的机会来介入。

消费类股票开始补跌了，估计要跌上一段时日，到时应该有大量pe在15以下的优质股票出现。持币静待。

工业制造类股票目前进入了杀盈利阶段，随着全球经济的放缓，制作业股票的盈利将出现增速减慢甚至负增长，持币观望。

地产类股票就看不懂了，楼市调整几乎是一定的，居然还有这么高的pe，而且最近几天还逆势上涨。真是看不懂。

开博了

今天正式开博
在这里记录自己的价值投资的历程